Fondos con sesgo de inversión en dividendos

En el artículo de 2018 fondos indexados sectoriales analizamos los fondos y ETFs indexados que invierten en sectores y vimos las conclusiones por las que apenas hacemos uso de ellos en Indexa Capital:

• la inversión en fondos sectoriales no es necesaria para obtener una cartera globalmente diversificada porque los fondos geográficos ya incluyen todos los sectores en función de su importancia, y
• apostar por un sector en concreto por encima de lo que invierte el mercado, es tomar una posición activa, tanto en el sector sobreponderado como en los infraponderados, que, como hemos comprobado numerosas veces, no aporta valor.

En este nuevo artículo queremos extender este análisis a otro tipo de fondos que se centran en empresas que, aunque no pertenecen a un mismo sector, sí que comparten otras características como, por ejemplo, un pago elevado de dividendos. Como veremos, las conclusiones son similares.

Interés de los fondos de dividendos

Los fondos de dividendos permiten tomar una posición activa en empresas que pagan dividendos elevados.

El principal argumento que se suele utilizar para justificar este sesgo de inversión en acciones que pagan dividendos más altos es que estas empresas son más maduras y estables que el promedio de las empresas. Según esta teoría, estas acciones tienden a resistir mejor cuando el mercado cae en comparación con las acciones que no pagan dividendos, o que pagan menos dividendos.

En Indexa, estamos firmemente convencidos de que es muy poco probable que se obtenga rentabilidad adicional corregida por riesgo con una estrategia que se desvíe de los índices geográficos ponderados por capitalización, razón principal por la cual no incluimos fondos que invierten exclusivamente en acciones de dividendos en nuestras carteras. Los fondos indexados ponderados por capitalización ya invierten en acciones que pagan dividendos en la proporción que el mercado ha elegido.

Además, en el caso en el que efectivamente haya habido una mayor rentabilidad en el pasado, no hay ninguna razón para pensar que deba ser así en el futuro (las rentabilidades pasadas no aseguran rentabilidades futuras).

En este sentido, el estudio de Vanguard, An analysis of dividend-oriented equity strategies de Todd Schlanger y Savas Kesidis, tras analizar datos de 1997 a 2016 de acciones globales (MSCI World Index) contra acciones de alto dividendo (MSCI World High Dividend Yield Index), concluyen:»… el [mayor] rendimiento de estas estrategias [de alto dividendo] ha dependido del período de tiempo y se ha explicado en gran medida por su exposición a un puñado de factores de acciones: valor y menor volatilidad para acciones con alto rendimiento de dividendo…».

Por otro lado, hay varios estudios que indican que hay razones para esperar lo contrario: que las acciones que pagan dividendos rindan menos. Por ejemplo, según el estudio A direct examination of the dividend clientele hypothesis de J. K. Scholz, por un efecto de sobredemanda, las acciones que pagan dividendos elevados podrían estar sobrevaloradas.

Adicionalmente, hay dos estudios recientes sobre acciones que pagan dividendos, que muestran que tienen peor comportamiento: The Dividend Disconnect del prestigioso Journal of Finance y Enhancing the Investment Performance del Journal of Portfolio Management Research.

Por otra parte, si efectivamente las empresas que pagan dividendos fueran «empresas más maduras y estables que el promedio de las empresas, que tienden a resistir mucho mejor cuando el mercado cae en comparación con las acciones que no pagan dividendos», esta información ya estaría incorporada en el precio actual de las acciones que ya habría subido, reduciendo la rentabilidad esperada a largo plazo.

Estas acciones de alto dividendo, con su precio más alto, también verían su peso reflejado en los índices habituales, ponderados por capitalización.

Otra razón por la que no utilizamos fondos de dividendos en Indexa, es que suelen tener un coste más elevado y un menor volumen que los fondos indexados por capitalización. Por ejemplo, el ETF Vanguard FTSE All-World High Dividend Yield UCITS tiene un coste total de 0,29 % muy superior al coste medio de los fondos que incluimos en nuestra cartera 10/10, que en este momento es 0,10 %.

En resumen, las mayores ventajas de los fondos indexados por capitalización sobre los fondos de empresas con alto dividendo son múltiples:

• Mayor rentabilidad esperada
• Mayor diversificación
• Mayor volumen (más liquidez)
• Menores costes

Comparativa de rentabilidad y volatilidad (riesgo)

Como ilustración, vamos a hacer una comparación entre dos ETFs: Vanguard FTSE All-World High Dividend Yield UCITS USD (VHYL) que invierte en empresas globales de alto dividendo seleccionadas en base a criterios cuantitativos por el creador del índice FTSE, y Vanguard FTSE All-World UCITS ETF (VWRL) que sigue un índice global tradicional sin sesgos.

La rentabilidad acumulada (incluyendo dividendos) en 10 años del ETF con el sesgo de pago de dividendos ha sido de 65,6 % mientras que la rentabilidad del ETF diversificado ha sido de +112,9 % (del 31/05/2013 al 26/05/2023).

Esto no implica que en el futuro vaya a seguir siendo así, pero lo que nosotros pensamos es que restringir tu inversión a un subconjunto de acciones, tiende a empeorar tus posibilidades de éxito en el largo plazo.

Gestión activa y empresas que pagan dividendos

Cuando se le presentan estos argumentos a un defensor de las acciones que pagan dividendos, a menudo indica los siguientes beneficios de invertir directamente en acciones (en vez de a través de fondos) y elegir “las acciones buenas”:

1. Tener una corriente de ingresos hace que los inversores sean más pacientes durante las caídas, lo que mejora su rentabilidad “después de sesgos”.
2. Al elegir las buenas acciones (que además muchas veces se indica que no es tan difícil), se mejoraría supuestamente la rentabilidad.
3. Las acciones que pagan dividendos tienen mejor comportamiento en caídas y, por lo tanto, son más eficaces de cara a mejorar la regla del 4 % (puedes retirar un 4 % de tu patrimonio en la jubilación con un riesgo bajo de que tu patrimonio no llegue a cero).

Desde Indexa, pensamos que:

1. El sesgo por comportamiento hay que «prevenirlo» con formación y comunicación, no eligiendo acciones que pagan dividendos y que te imponen un coste fiscal al tributar por todo el dividendo recibido.
2. Elegir las acciones que pagan dividendos “buenas”, no deja de ser otro ejemplo de búsqueda de éxito en la gestión activa, que como ya sabemos, se consigue muy pocas veces porque, de acuerdo con nuestro estudio, en 15 años la gestión indexada ofrece una rentabilidad entre 2 y 5 veces mayor que la gestión activa.
3. El éxito de la regla del 4 % depende de la rentabilidad corregida por riesgo de las inversiones, y no hay ninguna seguridad de que en el futuro la rentabilidad corregida por riesgo de las acciones que pagan dividendos vaya a ser mejor.
4. La diversificación es el único «almuerzo gratis» (the only free lunch): reducir la diversificación introduciendo sesgos en la inversión, aumenta la volatilidad (el riesgo) de las inversiones y, con ello, reduce la rentabilidad corregida por riesgo.

Conclusión

Hemos comprobado como la inversión en fondos que pagan dividendos no es necesaria para obtener una cartera globalmente diversificada porque, en los fondos indexados tradicionales, están también las acciones que pagan dividendos en función de su importancia.

Apostar por una tipología concreta de acción por encima de lo que invierte el mercado, es tomar un posición activa, tanto en la tipología sobreponderada como en las infraponderadas que, como hemos comprobado numerosas veces, destruye valor para los inversores.

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