El modelo de gestión que proponemos en Indexa Capital tiene el objetivo de acercar una gestión académicamente contrastada, indexada y económica, a cualquier inversor, independientemente de su patrimonio. En este post vamos a ver como asignación estratégica aporta valor a largo plazo y como de media la asignación táctica reduce la rentabilidad.
En la literatura financiera se puede encontrar una forma de categorizar el proceso de inversión de una cartera que nos va a ser muy útil para explicar el modelo de gestión de Indexa Capital. Se trata de un proceso de inversión en tres niveles: la «asignación estratégica de activos», la «asignación táctica de activos» y «la selección de valores».
De forma resumida, el proceso en tres niveles es el siguiente:
- Asignación estratégica de activos (parte del modelo de Indexa):
En primer lugar, se busca el perfil de riesgo del cliente y en función de este perfil se establece la «asignación estratégica de activos». Por ejemplo, 60% renta variable (acciones) y 40% renta fija (bonos). - Asignación táctica de activos (excluida del modelo de Indexa):
En función de la situación de mercado el gestor puede ir adaptando estos porcentajes con un rango fijado. Por ejemplo, aumentar temporalmente la renta variable a 70% en lugar de 60%. Esto es la «asignación táctica de activos». - Selección de valores (excluida del modelo de Indexa):
Por último, el gestor selecciona a través de qué valores en particular piensa implementar la inversión: por ejemplo acciones de Google, acciones de Apple, préstamos al gobierno alemán,… Esto sería la «selección de valores».
Importancia de la asignación estratégica de activos
La gestión que va a realizar Indexa Capital, es una gestión firmemente anclada en la evidencia de que lo más importante para la rentabilidad de una cartera en el largo plazo es, por un lado, la exposición a los mercados y, por otro, el perfil de riesgo asignado al cliente, esto es, la «asignación estratégica de activos».
Como mostramos en el siguiente gráfico, los estudios (ver detalle al final del post) demuestran que aproximadamente un 90% de variabilidad de la rentabilidad de una cartera a lo largo del tiempo viene explicada por la asignación estratégica y a la variabilidad de los índices de referencia y que sólo un 10% está explicada por los otros dos factores (asignación táctica y selección de valores).
Por tanto es mucho más importante entender el perfil de riesgo del inversor, que determinará la asignación estratégica de activos (90% de la variabilidad de la rentabilidad) que mover pesos o seleccionar activos (sólo 10% de la variabilidad de la rentabilidad).
Riesgos de la asignación táctica de activos
Los dos últimos pasos en el proceso de gestión: la asignación táctica y selección de activos, conocidos también como gestión activa, consideramos que aportan un valor muy reducido y en general sensiblemente inferior a los costes (de transacción, de gestión) que generan. En un post anterior hemos analizado esta hipótesis mostrando como los inversores de fondos de gestión activa tienen de media una rentabilidad muy inferior a su índice
Estudios sobre la importancia de la asignación estratégica de activos
La importancia de la asignación estratégica de activos, se puede analizar desde tres ángulos distintos: la variabilidad de la rentabilidad de una cartera a lo largo del tiempo, la variabilidad de la rentabilidad de fondos de inversión en un mismo período de tiempo y la rentabilidad absoluta de la cartera.
Haciendo una revisión a la literatura sobre la importancia de la asignación estratégica de activos está ampliamente contrastado que las carteras diversificadas tienden a moverse en tandem con los índices de mercados financieros. En este sentido, [Brinson, Hood, y Beebower,1986], demuestran con datos de 1974-1983 que los factores determinantes en la explicación de la variabilidad de la rentabilidad de una cartera a lo largo del tiempo, son en un 93.6% la asignación estratégica, en un 1,7% la asignación táctica y en un 4,2% la selección de valores. Años después [Brinson, Singer, y Beebower, 1991] vuelven a realizar el mismo estudio con datos actualizados del 1978–1987 obteniendo resultados muy similares: la asignación estratégica de activos supone un 91.5% de los determinantes de la evolución de la cartera. [Ibbotson and Kaplan, 2000] realizan un estudio similar en el que comprueban que el 81.4% de la variabilidad a lo largo del tiempo de una fondo de inversión está explicada por la política de inversión del fondo. Asimismo, [Davis, Kinniry y Sheay, 2007], con datos de fondos norteamericanos en el período 1966–2006 dan evidencia de que a lo largo del tiempo un 89.3% de la volatilidad de los fondos es debida a la volatilidad del índice de referencia.
Recientemente, [Xiong, Ibbotson, Idzorek y Chen, 2010], han matizado los estudios anteriores, demostrado que, alrededor del 75% de la variación en los rendimientos de series temporales de un fondo típico en realidad viene explicado por el movimiento general del mercado (y no por la asignación estratégica), con la parte restante dividida más o menos por igual entre la asignación de activos y la gestión activa. Por tanto los primeros estudios atribuían a la asignación de activos lo que en realidad se debe a la propia exposición al mercado. Nuestra opinión es que en definitiva, parece demostrado que aproximadamente un 90% de la variabilidad a lo largo del tiempo de la rentabilidad de una cartera viene determinada por la exposición al mercado y a la selección del perfil de riesgo.
La rama de la literatura que analiza la variabilidad de la rentabilidad de fondos de inversión en un mismo período de tiempo, calcula hasta qué punto la política de inversión del fondo (asignación estratégica) explica los rendimientos entre fondos. Estos estudios observan que los porcentajes son muy inferiores, por ejemplo [Jahnke, 1997] observa que un 40% es explicado por la asignación estratégica. Asimismo, [Ibbotson y Kaplan, 2000] comprobaron utilizando evidencia de un gran universo de fondos mixtos durante un período de 10 años, que alrededor del 40% de la variación de los rendimientos para el mismo período se explica por la política y en este sentido. [Vardharaj y Fabozzi, 2007] encontraron en un estudio similar, que aproximadamente entre el 33% y el 75% por ciento de la variación en el rendimiento del fondo es atribuible a diferencias en la asignación estratégica. Por tanto, realizando este análisis, que elimina la evolución del mercado, también se comprueba que la asignación estratégica de activos es muy relevante.
Por último, como demuestra [Ibbotson y Kaplan, 2000], la respuesta a la siguiente pregunta: ¿Qué porcentaje en media de mi rentabilidad viene de mi asignación estratégica de activos? es muy simple: 100%. En definitiva, la política de asignación de activos nos da el rendimiento pasivo del mercado y la asignación táctica y selección de activos, el exceso de rentabilidad (o alfa). Dado que los mercados financieros son un juego de suma cero, esto es, lo que ganan de más unos gestores lo pierden otros, antes de gastos, la rentabilidad global ha de ser la del mercado. Por lo tanto, en promedio, la política de asignación de activos pasiva ha de determinar el 100% de la rentabilidad antes de costes.
Referencias:
Brinson, Gary P., L. Randolph Hood, y Gilbert L. Beebower, 1986. Determinants of Portfolio Performance. Financial Analysts Journal 42(4): 39–48.
Brinson, Gary P., Brian D. Singer, y Gilbert L. Beebower, 1991. “Determinants of Portfolio Performance II: An Update.” Financial Analyst Journal, vol. 47, no. 3 (May/June): 40-48.
Davis, Joseph H., Francis M. Kinniry Jr., y Glenn Sheay, 2007. The Asset Allocation Debate: Provocative Questions, Enduring Realities. Valley Forge, Pa.: The Vanguard Group. Originally published as Tokat, Y., Wicas, N, and Kinniry, F., 2006: The Asset Allocation Debate: A Review and Reconciliation. Journal of Financial Planning , 19(10): 52-63. This paper is a revised and updated version.
Ibbotson , Roger G. y Kaplan, Paul D., 2000. Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?, Financial Analysts Journal, Vol. 56, No. 1 (Jan. – Feb., 2000), pp. 26-33.
Jahnke, William W., 1997. The Asset Allocation Hoax. Journal of Financial Planning 10(1): 109-13.
Vardharaj, Raman, and Frank J.Fabozzi. 2007. “Sector, Style,Region: Explaining Stock Allocation Performance.”Financial Analysts Journal, vol. 63, no. 3 (May/June): 59–70.
Xiong, James, Roger G. Ibbotson, Thomas Idzorek, y Peng Chen. 2010. “The Equal Importance of Asset Allocation and Active Management.”Financial Analysts Journal , vol. 66, no. 2 (March/April): 22–30.